上市首日就破发银城国际近500%负债率是如何炼成的

超高的债务杠杆，还没有建筑施工能力，银城国际从一开始决定上市就被外界称之为“近三年来最差业绩”房企。果不其然，公开认购严重不足，股价跌破发行价，可见投资者对其未来发展充满担忧。

从整个公司土地布局上来看，超过一半货源集中在南京和无锡，这无疑又增添了调控与市场波动风险。如何从一家区域性房企转型为全国布局？这可能是银城国际未来的重要方向。不过，当务之急是，高负债模式如何保持良性？如何具备房企最基本的建筑施工能力？银城国际亟待提升。

耗时近半年，3月6日，银城国际（01902.HK）终于在港交所上市。 公告显示，银城国际拟发行约3.54亿股，新股发行定价为每股2.38港元，每手2000股，净筹7.7亿港元。

IPO遇冷   投资人为什么不买单？

银城国际表示，拟得款项的作用一是用作开发物业项目(即云台天境、2017G63宁海路地块及空港会展小镇一期)的建设成本；二是用作偿还全部或任何部分若干现有银行及其他借款；余下用作一般营运资金用途。

上市遇冷，是银城国际遭遇到的无奈之举。根据国际配售结果公告显示，银城国际香港公开发售股份获认购不足，相当于香港公开发售项下初步可供认购香港公开发售股份总数35426000股的约0.41倍。

银城国际称，由于香港公开发售获认购不足，20940000股发售股份已自香港公开发售重新分配至国际发售。国际发售已获轻微超额认购，国际发售的承配人总数为109名。

星展银行中国房地产业分析主管王丹也向《投资者网》解释：投资人对新房地产股票非常小心，因为已经上市的有很多，而且很多公司的业绩基本面都很好，加上估值便宜，市场很熟悉，也了解管理层风格，而新来的公司如果不是规模很大的话，很难让投资者有兴趣，大家也不知道过去业绩怎样，对管理层都不熟悉，在有得选的情况下，就不太会选择新的公司。

作为今年第二家登陆香港资本市场的国内房地产企业，跟第一家上市的德信中国（02019.HK）相比，两者都同样面临公开认购不足的问题。

据了解，德信中国接获合共2158份有效申请，认购合共1690.6万股香港发售股份，相当于香港公开发售项下初步可供认购的5320万股香港发售股份总数的约0.32倍。香港公开发售的发售股份约占于任何超额配股权获行使前全球发售项下初步可供认购的发售股份总数的3.18%。根据香港公开发售初步提呈发售而未获认购的3629.4万股发售股份已重新分配至国际发售。

从3月6日上市至3月8日（上午十点钟）股价走势来看，银城国际已经跌破发行价。

“这很正常，香港投资人去年至今一直对内房股产生担忧，普遍估值都便宜，在3-5倍，公开认购不足与股价被抛售，是不少新上市房企所面临的问题。当然，具体到银城国际方面，又会进一步大打折扣，原因是跟其他新上市房企比，银城的负债太高了，按说，为了上市应该会进一步下降才对。另外，银城国际没有建筑施工能力，从对于房地产企业角度而言，这多少显得不可思议。”瑞穗证券香港一位分析师告诉《投资者网》

453.2%负债率、没有施工能力、调控风险加大

总部位于南京，银城国际至今已经发展了26年。然而，从一开始宣布上市时，银城国际就被外界确认是上市房企中近三年业绩最差的。

2015年、2016年、2017年、2018年前6月，公司实现总收益分别为20.90亿元、25.03亿元、46.75亿元、10.86亿元;年内纯利分别为1.98亿元、3.69亿元、3.90亿元、2.43亿元。

如果对比其他房企在上市前负债率会大幅下降的话，银城国际反而不断上升，这是一个相对独特的现象。2015年、2016年、2017年、2018年前6月，银城国际合约负债分别为38.57亿元、58.27亿元、38.39亿元、74.04亿元，而公司的流动负债71.30亿元、91.19亿元、95.80亿元、163.91亿元，资产负债率分别为141.1%、238.7%、284.9%、453.2%

在2018年上半年销售还没有11个亿的时候，银城国际总裁马保华在同年5月23日提出，2018年销售目标为200亿元，5年将达到500亿的目标。目前尚不确定银城国际2018年下半年是否迅猛完成销售目标，但根据市场走势来看，难度不小。

对于去年销售和今年发展方面，《投资者网》就相关问题发送给银城国际控股执行董事兼总裁马保华、公司秘书黄儒杰，并电话联系了投资者关系部一位黄女士。不过，截止3月8日18：00，并没有收到公司回应。

项目布局方面，截至2018年11月，银城国际在全国8个城市拥有31个项目，总建筑面积约343.71万平方米。其中南京占比最高，土储面积达144万平方米，占总土地储备的42%；另一个城市无锡占比21%，土储面积约72万平方米。

王丹认为，项目过于集中一两个城市，这无疑将增加房企的调控风险。马保华在最近答记者问时承认，在二线城市中，南京面临的调控确实比较严格。但他也认为，“这也恰好证明了这个市场比较活跃，需求比较旺盛。”

与此同时，一个备受市场诟病的发展因素是，银城国际没有建筑施工能力。招股书显示，银城国际所有项目的建筑工程都外包给第三方建筑承包商。

银城国际表示，“我们无法保证现有主要建筑承包商能够以我们可接受的价格向本集团继续提供服务，或未来能维持与这些建筑承包商的合作。当我们需要聘请合适的建筑承包商时，他们可能不能及时提供服务。同时，我们也无法保证能够及时找到合适的替代承包商来满足项目需求。当我们扩张至中国其他区域时，由于房地产市场发展程度的不同以及我们对该等区域建筑承包商缺乏认识，可能会很难寻找到足够数量的合格的建筑承包商。”

无疑，建筑品质与内控把握方面，银城国际仍有相当长的路要走。如何调负债、如何避免调控风险，如何加强自身能力，上市后的银城国际面临诸多挑战。